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热讯：李超：城市更新或成Pre-REITs重要投资方向
题：城市更新或成Pre-REITs重要投资方向
作者 李超 浙商证券首席经济学家
Pre-REITs(是指以尚处于建设期或未形成稳定现金流的基础设施等项目为投资标的，以公募REITs、类REITs等为主要退出手段，以获取二级市场溢价为投资目的的金融投资产品)的产品主要包括私募投资基金、信托计划、有限合伙等，投资形式包括但不限于股权、开发贷、经营贷等。借助Pre-REITs产品，机构投资者可以在一级市场提前锁定优质资产，并绑定运营方深度合作，为中长期价值投资提供必要的项目储备。
(资料图片仅供参考)
公募REITs为Pre-REITs提供有效退出路径
鉴于中国基建存量规模与资产证券化率，基础设施公募REITs的潜在市场规模将超万亿元。
私募基金以寻找具有良好成长前景、可预期退出路径的投资机会为其主要商业目的，而公募REITs采用“公募+ABS”架构作为载体，因此私募基金为公募REITs增加了前端资产供给。
作为公募REITs底层资产的基础设施项目通常需要经历较长的培育与运营方能获得稳定、持续的现金流，达到稳定盈利状态。目前，中国公募REITs规则允许的项目行业领域限于交通基础设施、能源基础设施、市政基础设施、生态环保基础设施、仓储物流基础设施、园区基础设施、新型基础设施、保障性租赁住房等，预计未来将有更多基础设施领域作为公募REITs的底层资产。
Pre-REITs边际提升公募REITs发行成功概率
基础设施建设通常具有一定的建设期和培育期，在建设阶段、初始运营阶段，无法积累足够的现金流，不满足发行公募REITs的要求。另外，在资产规模上，也可能无法达到目前国内REITs发行的10个亿门槛，需要进行资产的打包。
同时，少数已建成但收益不佳的资产也可能被收购后进行改造提升，这都需要专业的产业方运营机构对其进行培育、孵化，以及重组、整合，促进项目提质增效，降低成本，以达到REITs发行要求。
Pre-REITs产品的设立、发行或投资通常有产业方参与，可以合理运用专业技能、资源优势，对基础设施类资产进行梳理和培育，提供优质的孵化整合服务，全面提升项目公司的盈利能力和合规性，提高未来发行公募REITs的概率。
公募REITs配置热度增强投资吸引力
2021年，中国基础设施REITs取得突破性进展。截至2021年底，共11个项目发行上市，涵盖产业园区、高速公路、污水处理、仓储物流、垃圾焚烧发电等重点领域，共发售基金364亿元，其中用于新增投资的净回收资金约160亿元，可带动新项目总投资超过1900亿元，对盘活存量资产、形成投资良性循环产生了良好示范效应。
基础设施建设类资产的一二级价差主要取决于市场流动性、信息透明度、交易门槛等方面。鉴于一级市场中基础设施类资产体量通常在几十亿以上、投资周期较长，Pre REITs如果可以实现上市退出，可以获得丰厚的溢价收益。REITs上市本质上是一个市场化的选择，原始权益人往往具有一定择时能力，这也可以增厚Pre REITs的资本利得。
不过，Pre-REITs退出存在不确定性，建议高频跟踪监管动态。如，当前中国公募REITs发行面临一系列既定的审核流程，资产转让、重组可能会面临土地使用权的转让限制，对于通过划拨方式取得的土地使用权可能需要补缴土地出让金及较高税负。不同类型资产、特别是特许经营权资产可能涉及各个主管部门的管理意见。
城市更新项目有望成Pre-REITs重要投资方向
城市更新是一种新型的城市开发建设方式，包括“三区一村一老”更新，即老旧小区、老旧街区、老旧厂区、城中村和老旧建筑改造，补强城市基础设施和公共服务短板。
目前，部分城市已步入存量时代，城市更新受中央及地方政策扶持，大部分项目早期多在深圳、广州等地开展试点。其中深圳的城市更新相关政策出台最为密集。
城市更新项目占用资金量大，客观上需要增量资金投入。城市更新项目一般位于核心区域，需要经历“投资—建设—运营”三大阶段，改造成本高。我们预计，“十四五”期间，每年城市更新项目对应的投入资金规模2万亿元左右。
且由于城市更新项目周期跨度大，需要中长期资金孵化。老旧厂区改造多为单一业主，产权清晰，前期协调难度低，整体开发周期约为3~5年；而城中村、老旧街区和老旧小区产权复杂，开发周期一般为5~8年，若项目进展受阻，周期一般大于10年。
不过，城市更新项目存在不确定性，需要权益类资金覆盖风险。城市更新项目须在招拍挂前付出大量资金成本，对参与主体在经营能力、融资能力以及协调能力等方面提出了更高要求。城市更新项目中要嵌入物业、文创、旅游业等多元化业务，也要求参与主体具备主营业务丰富、具有多业态开发经验。(中新经纬APP)
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责任编辑：王蕾
