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世界信息:樊继拓：A股风格拐点领先业绩拐点
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题：A股风格拐点领先业绩拐点
作者 樊继拓 信达证券首席策略分析师
对A股而言，从2至3年的大级别风格来看，基本上都是由业绩优势决定的。2013年至2015年成长股上涨期间，由于“移动互联网+并购重组”，成长股相比全A的业绩优势(成长股净资产收益率-全A非金融净资产收益率)也快速增长。2019年至2021年的成长股上涨期间，在半导体和新能源的带领下，成长股相比全A的业绩优势也快速扩大。由此导致部分投资者认为，只需要关注业绩就可以了。
但在拐点前的半年到一年，可能会出现股价领先业绩提前变化。2013年至2015年成长股上涨的高点出现在2015年6月，成长股相对整体市场ROE(净资产收益率)的高点在2015年三季度，成长ROE-全A非金融ROE出现趋势性下降是在2016年年中之后。2015年二季度至2016年二季度，由于宏观经济依然很弱，价值股除了估值优势，利润优势尚未显现出来，但市场风格已经开始悄然变化。同样，2016年至2018年是成长股下跌阶段，成长/万得全A的低点出现在2018年四季度，而成长股相对市场ROE的低点是在2020年一季度。在2019年的大部分时候，投资者的一致预期依然是，成长股主要是由于流动性推动的估值抬升，白酒的业绩优势依然是最强的。事后来看，2019年价值股和成长股虽然都有表现，但风格已经开始悄然变化。
在业绩优势还未转变之前，市场风格开始发生局部的悄然变化，但由于这一变化远远领先业绩，所以市场风格也很难完全变化，整体风格表现为拉锯期。风格拉锯期大多出现在上涨与下跌转折点过后，而且持续时间可能会很长，直到盈利比较和估值比较的方向一致之后，才会重新偏向新的风格。我们认为2022年A股的风格类似2015年二季度至2016年、2018年四季度至2019年，是成长价值风格的拉锯期。
拉锯期风格转变的催化剂往往不是来自业绩。在风格拉锯期，成长价值风格每1至2个季度就会发生变化。如果只关注拉锯期成长转价值的拐点，在两个拉锯期，出现了多达6次风格由成长转向价值：2015年6月、2015年8月、2016年1月、2016年7月、2018年5月、2019年4月，每一次转向后，基本都能把之前一个季度的超额收益全部抹平。风格转变的催化剂几乎全都是指数调整，而不是业绩变化。
因此，我们认为，8至9月A股的指数或依然有韧性，偏成长，四季度指数可能会有调整，偏价值。4至6月上涨主要是两个力量：一个是4月之前部分资金快速平仓后的仓位回补，第二个力量是疫后和稳增长，投资者预期经济快速恢复。从股市表现来看，房地产链只在6月有上涨，并不是领涨，所以第一个力量更重要，第二个力量是次要变量。而7月的调整本质是对过高经济预期的回撤，但由于经济相关的板块并不是指数上涨的主力，即使有调整回撤幅度也不会很大，所以经历过调整后，8至9月指数或依然有韧性。(中新经纬APP)
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