编者按：2022全国两会期间，中新经纬研究院特别推出《V观两会》，围绕两会高频词专访经济学者(或代表委员)，以宏观视角微观切口，进行深度解读。观两会，看中国经济新趋势、新未来。

中新经纬3月5日电 题：注册制改革从入口端推进金融市场风险下沉

作者 杨成长 全国政协委员、申万宏源证券研究所首席经济学家

2021年12月召开的中央经济工作会议提出，抓好要素市场化配置综合改革试点，全面实行股票发行注册制。2022年的全国两会，“注册制”再度成为关注的热词。

注册制改革的背景与市场融资结构存在的问题相关。近年来，中国社会融资规模持续增长，但融资结构仍呈现出明显的间接融资主导特征。注册制作为所有标准化、证券化金融产品的基础发行制度，是优化中国融资结构的关键突破口。

随着注册制的逐步推进，未来全面实行股票发行注册制将对解决金融市场主体风险集中、发行责任集中、信息不对称及定价扭曲等四个难题起针对性的作用，从入口端提升中国金融市场运行效率。具体来看：

一是推进发行主体下沉，在市场入口端实现风险分散。当前中国金融市场发行主体风险过度集中在政府或金融机构，其中，股权融资主体过多集中在大型国有企业或传统型企业，而债务风险集中在政府和金融部门。注册制改革借助发行门槛的降低及发行便利度的提升来推进市场风险主体下沉，改善金融市场融资结构，一方面股票市场通过注册制改革极大降低了上市门槛，提升资本市场的服务包容性。另一方面债券市场内公司债规模快速扩容，企业债与公司债之间的监管标准逐步统一，交易所债券市场与银行间债券市场之间的分割难题也日渐破冰，债券注册发行带来的门槛降低和效率提升改变了当前十分普遍的金融机构债务融资后再贷给或借给企业的模式，在改变金融风险过度集中在银行体系和提升企业直接融资比重上发挥了重要作用。

二是推进发行审核权下放，将价值判断归位给市场主体。过去中国金融监管部门在维护市场公平交易、高效运行的基础上还承担着较多的市场发展职责。在新股发行上，发审委在很大程度上承担了市场主体的价值判断职责，中介机构过多侧重项目的“可批性”而不是“可投性”，投资者过多依赖新股折价，引致资本市场的价值发现功能和资源配置功能扭曲。在产品发行上，监管部门或行业协会的备案在很大程度上成为评估产品投资价值风险的重要形式，投资者自身对金融产品风险及投资价值的主动判别能力不强。注册制下监管部门不再为证券发行提供信誉背书，证券监管重心逐步转变到信息披露和投资者保护上，这将至少带来三方面好处：一是促进监管部门回归监管本源，将监管职能和发展职能逐渐分离，提升证券市场的整体监管效率，降低监管成本；二是通过监管部门、行业协会、交易所、中介机构、投资者等多方合力共同提升审核效率；三是促进各类中介机构各司其职，提升中介机构的专业能力。

三是以信息披露为核心提升发行质量，解决信息不对称问题。完善信息披露制度是全面推进注册制改革的核心内容，是提高上市公司质量的关键环节，也是强化投资者保护、保障市场公平交易的重要抓手。注册制改革借助三大举措持续提升信息披露质量。一是推进信息披露标准进一步完善，针对过去新经济、新业态企业信息披露缺乏统一标准的问题，注册制改革下正在进一步探索科创企业标准化评估方法，借助组织专家产品技术等级和产业发展关键趋势发布引导性文件来完善科创企业信息披露机制。二是推进有效信息披露和信息涉密保护之间取得平衡发展，针对高新技术企业中涉及国家秘密或商业秘密的部分内容不宜披露这一问题，注册制改革正在尝试做出针对性协调，如科创板针对涉密信息有信披豁免规则，逐步完善信披格式准则及关键核心技术企业审核细则。三是借助数字化工具丰富信息披露方式多元化，积极引导各类企业主体借助数字化工具或形式，以更加普惠的信息披露方式降低信息不对称，同时通过信息技术的运用提升财务信息质量，降低个人投资者在获取相关专业信息上的门槛和壁垒。

四是推进发行定价机制市场化，提升市场价值发现能力。注册制改革的核心是在发行端推动证券定价市场化，自试点以来，科创板、创业板的新股发行价格、规模等主要通过市场化方式决定，新股发行定价中注重发挥机构投资者的专业投研定价能力，形成以机构投资者为参与主体的询价、定价、配售机制，取消过去23倍市盈率的限制。市场参与者针对科创企业、新经济和新业态企业加大了新型定价模式的研究，资本市场发行定价效率明显提升。长期来看，注册制改革将推进各类创新要素资本化，提升要素配置机制市场化水平。一是加快推进要素确权制度发展。中国金融市场正在经历由不动产金融向动产金融的转变，而现代要素的最大特点正是以人为核心形成的动产要素，而人又是附着在复杂的社会关系中的，所以要素确权异常复杂，需要尽快建立相应的制度。二是推进要素交易机制发展，确立要素交易单位是活跃要素交易市场的基础，技术、数据、人才等动产要素由于具有个体独特、不可均分等特点，难以转化为标准化的交易单元，亟需借助明确交易单元来推进交易市场发展。三是推进创新要素定价和资本化，数据、技术、人才等动产要素缺乏市场化的定价标准，注册制改革正在加快完善对动产要素和创新要素的定价体系，鼓励中介机构和投资者针对现代型企业建立多元的、适应不同类别企业在不同生命周期的估值体系，借助注册制改革来推进各类创新要素的资本化和证券化，推进各类创新要素配置机制的市场化。(中新经纬APP)

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责任编辑：张芷菡